ÐLítil arðsemi en dýr hlutabréf

ÐLítil arðsemi

en dýr hlutabréf

HAGNAÐUR olíufélaganna þriggja, Olíufélagsins hf., Olíuverslunar Íslands hf., og Skeljungs hf. var 54 milljónum króna lakari á fyrri árshelmingi þessa árs, samanborið við sama tímabil í fyrra. Munar hér mestu um 51 milljónar krónu minni hagnað hjá Skeljungi, en hagnaður hinna olíufélaganna tveggja var svipaður.

EINS og sjá má í meðfylgj andi töflu er arðsemi eiginfjár beggja fyrirtækja ekki há, ef mið er tekið af hefðbundinni 15% ávöxtunarkröfu áhættufjármagns. Raunar er arðsemi eiginfjár Skeljungs óviðunandi ef tekið er mið af ávöxtun af skuldabréfum ríkissjóðs. Ávöxtun hinna olíufélaganna tveggja er heldur ekkert til að hrópa húrra fyrir í þeim samanburði.

Stjórnendur félaganna tveggja voru misánægðir með þessa niðurstöðu er félögin birtu milliuppgjör sín.

Afskriftirnar vega þungt

Geir Magnússon, forstjóri Olíufélagsins, sagðist mjög ánægður með afkomu félagsins ef mið væri tekið af aðstæðum. Félagið hefði haldið sínum hlut á markaðnum og gert væri ráð fyrir svipaðri afkomu í ár og á síðasta ári, er hagnaðurinn nam 295 milljónum króna.

Einar Benediktsson sagðist sömuleiðis vera þokkalega ánægður með þessa afkomu í ljósi þeirrar miklu samkeppni sem væri á þessum markaði. Sagðist hann gera ráð fyrir svipuðum hagnaði og á síðasta ári, er hagnaður félagsins nam 141 milljón króna.

Kristinn Björnsson, forstjóri Skeljungs, sagði afkomuna ekki hafa komið á óvart, en hún skýrðist af auknum afskriftum, gengistapi og verulegum kostnaðarauka vegna lengri afgreiðslutíma og nýgerðra kjarasamninga. Auknar tekjur sem vænst væri vegna lengri afgreiðslutíma væru hins vegar ekki farnar að skila sér enn.

Við samanburð á afkomu þessara fyrirtækja verður þó að hafa í huga afskriftir þessara fyrirtækja. Afskriftir Skeljungs eru t.a.m. nær helmingi hærri en afskriftir hinna félaganna tveggja eða 124 milljónir á fyrstu sex mánuðum ársins, samanborið við rúmlega 76 milljónir króna hjá Olíufélaginu og rúmlega 65 milljónir króna hjá Olís. Skeljungur er þó með um 45% meiri eignir til afskrifta en Olís, en 36% minni eignir en Olíufélagið.

Það er því ljóst að hluti afkomumunar félaganna skýrist af mismunandi reikningsskilavenjum.

Hlutabréfin of dýr

Þeim verðbréfamiðlurum sem Morgunblaðið ræddi við bar saman um að gengi hlutabréfa í olíufélögunum væri of hátt miðað við núverandi gengi og afkomu félaganna að undanförnu. Hefur gengi hlutabréfa Skeljungs hækkað um 6% frá áramótum, bréf Olíufélagsins hafa hækkað um 13% og hlutabréf í Olís hafa hækkað um 23% á þessu tímabili, þrátt fyrir að afkoma þeirra sé hin sama eða lakari og á sama tíma í fyrra.

"Árið í fyrra var gott fyrir olíufélögin og fyrri hluti þessa árs var aðeins verri þrátt fyrir miklar fjárfestingar þannig að í sjálfu sér eru fyrirtækin að gera góða hluti. Enn á eftir að koma í ljós hverju verslanir olíufélaganna munu skila en vöxtur félaganna verður hins vegar aldrei það mikill að hann réttlæti jafn hátt V/H hlutfall og raun ber vitni," sagði einn viðmælenda blaðsins.

Eins og sjá má í meðfylgjandi töflu er V/H hlutfall allra félaganna nokkuð hátt miðað við það sem telst eðlilegt á hlutabréfamarkaði. Þetta hlutfall er langhæst hjá Skeljungi, eða 37, ef gengið er út frá því að hagnaður félagsins verði hinn sami á fyrri hluta ársins og á þeim síðari. Þetta þýðir að um 37 ár muni taka að greiða upp núverandi markaðsvirði félagsins með núverandi hagnaði þess.

Samsvarandi hlutföll fyrir Olíufélagið og Olís eru 22 og 25. Ef hins vegar er litið til afkomu síðastliðinna 12 mánaða breytist þessi mynd nokkuð en V/H hlutfall Olís er þá 30, Skeljungs 29 og Olíufélagsins 25. Almennt er talið eðlilegt að V/H hlutföll fyrirtækja séu á bilinu 15­20, nema sérstakar aðstæður réttlæti annað.

Í tilfelli olíufélaganna megi réttlæta það að V/H hlutfallið sé um 19­20 á grundvelli þess að hér sé um mjög stöðugan rekstur að ræða og ekki séu miklar sveiflur í afkomu eða markaðshlutdeild. Engu að síður sé núverandi hlutfall of hátt.

Bent er á að hluta skýringarinnar kunni að vera að finna í tregðu fjárfesta til að selja bréfin. Hluthafahóparnir séu nokkuð þröngir og velta bréfanna lítil. T.d. hafi aðeins um 1% hlutafjár Olíufélagsins skipt um hendur á síðasta ári samanborið við tæplega 10% hlutafjár Flugleiða. Í Skeljungi og Olís hafi tæplega 4% hlutafjárins skipt um hendur. Þá er því haldið fram á verðbréfamarkaði að hátt gengi hlutabréfanna í Olís skýrist að hluta til af valdabaráttu milli einstakra hópa hluthafa.

Af ofangreindu er hins vegar ljóst að afkoma allra félaganna þriggja þarf að batna nokkuð á síðari hluta ársins til að standa undir núverandi gengi.

Gengi hlutabréfa of hátt miðað við hagnað